« Stagnation séculaire » : une imposture (Xerfi Canal)

 

Une analyse Xerfi  diffusée dans de La Tribune considère le concept de   »stagnation séculaire «comme une imposture. Reste qu’on ne peut cependant ignorer la montée de l’endettement mondial (autour de 200% du PIB) qui explique une perspective de croissance molle pour longtemps.

 

« La crise de 2008 a fait ressurgir les doutes sur la soutenabilité de la croissance à long terme, et ressuscité le débat sur la stagnation séculaire : un enlisement dans une croissance molle, voire nulle. Dans ce cas, l’amélioration actuelle ne durera pas. Première question à se poser : la machine à créer de la croissance est-elle véritablement cassée ? Pour répondre à cette question, il faut partir non pas simplement du PIB, mais du PIB par personne en âge de travailler (par convention les 15-64 ans) pour éliminer l’effet démographique. C’est avec cet indicateur qu’il est possible de détecter s’il y a un ralentissement irréversible des moteurs endogènes de croissance. Pour les États-Unis, aucune véritable rupture de tendance n’est décelable. Cette dernière traverse les épisodes d’emballement de bulle et de décélération. In fine, la période post-2008 n’apparaît pas si atypique. Au Japon, le constat est le même. L’accident de 2008 est bien perceptible, comme aux États-Unis, mais la vraie rupture de tendance est celle des années 90. C’est encore plus vrai en Allemagne où aucune inflexion n’est constatée. Et même pour la France, retardataire, il est bien aventureux de diagnostiquer une véritable rupture. Aucune grande cassure manifeste n’apparait donc dans le top 4 des pays avancés, au regard de la longue période. Un constat d’autant plus remarquable lorsque l’on sait la difficulté de plus en plus grande à mesurer le volume des services nouveaux, la progression de la qualité, d’où notre propension à sous-estimer le PIB. Alors que s’est-il réellement passé en 2008 ? Il faut remonter aux fondamentaux de la crise, donc placer le projecteur du côté des États-Unis, pour bien comprendre que c’est d’abord une purge de bilans. L’économie américaine a connu un grand cycle de montée de l’endettement à partir des années 80, alors qu’il avait été d’une grande stabilité durant les 30 années précédentes. Dans l’ordre d’apparition, les entreprises, puis les ménages. Leur endettement dérive sur longue période et atténue les effets d’accordéon du cycle financier des entreprises jusqu’en 2007. Et c’est la violente inversion de ce cycle long à partir de 2007, ajoutée au désendettement des entreprises, qui déstabilise gravement la croissance américaine. Mais sur un délai assez court finalement, car très vite l’Etat va prendre le relais de la sphère privée,  évitant le grand trou d’air de la demande, et permettre ainsi à la croissance de se caler autour de 2%. C’était la condition pour assainir les bilans privés. C’est évidemment la grande différence avec l’Europe qui, sous commandement allemand s’est infligée une cure d’austérité publique sans précédant au moment même où la demande privée faisait défaut. En bon élève, l’Allemagne annonce dès juin 2010 un plan de rigueur drastique, le plus rigoureux depuis l’après-guerre : 86 milliards d’euros sur 4 ans, l’équivalent de 3,5% de son PIB. L’impact est récessif, mais moins que dans les autres pays européens car les ménages comme les entreprises sont moins endettés et la purge a été plus rapide. Dans le Sud de l’Europe, l’effort est parfois titanesque, voire délirant : 28,4 milliards pour la Grèce, une amputation de près de 13% de son PIB. Dans les autres pays du Sud, Espagne, Portugal, Italie, les coupes représentent au moins 6% du PIB de chaque pays. En France l’effort parait insignifiant, et c’est pour cela que la croissance a mieux résisté. Ce sont bien ces tours de vis budgétaires (synchrones qui plus est) qui ont cassé la croissance en Europe. D’ailleurs une fois les épisodes lourds de consolidation budgétaires passés, la croissance est repartie. Purge des bilans privés après une longue phase d’endettement, erreur totale dans la conduite de la politique économique en Europe ont un temps fait dérailler la croissance. Mais cette phase est terminée, faisant de la stagnation séculaire une théorie qui stagne.

• (voir article Endettement mondial: croissance molle durable comme conséquence)

Économie mondiale est « stagnation séculaire conjoncturelle «

Économie mondiale est « stagnation séculaire conjoncturelle « 

 

R J Shiller, prix Nobel d’économie explique que la crise actuelle caractérisée par uen faible croissance serait séculaire et non conjoncturelle (La Tribune).

 

 

Depuis la « Grande Récession » de 2007-2009, les principales banques centrales de la planète maintiennent des taux d’intérêt proches de zéro. Aux États-Unis, bien que la Réserve fédérale ait récemment procédé à des hausses, les taux à court terme restent inférieurs à 1%, les taux d’intérêt sur les principales obligations d’État présentant un faible niveau comparable. Par ailleurs, les grandes banques centrales soutiennent les marchés dans une mesure sans précédent, en achetant et en détenant une importante quantité de dettes. Pourquoi un tel respirateur artificiel est-il nécessaire à l’économie, et pourquoi est-il maintenu depuis tant d’années ?

Tendance régulière à la baisse des taux d’intérêt

Il serait réducteur d’affirmer que la Grande Récession explique tout simplement cette situation. Les taux d’intérêt à long terme (ajustés à l’inflation) n’ont pas atteint des niveaux véritablement bas au cours de la période 2007-2009. Si l’on observe le rendement à dix ans des obligations du Trésor américain sur les 35 dernières années, on constate une tendance régulière à la baisse, sans phénomène particulièrement inhabituel pendant la Grande Récession. Ce rendement s’élevait à 3,5 % en 2009, à la fin de la récession. Il atteint actuellement un peu plus de 2 %.

Dans l’ensemble, ceci se vérifie également pour les taux d’intérêt réels. Au cours de la Grande Récession, le rendement à dix ans des titres du Trésor protégés contre l’inflation (les TIPS) a ponctuellement atteint presque 3 %, et s’élevait à près de 2 % en fin de récession. Depuis, le rendement à dix ans des TIPS a pour l’essentiel diminué et conservé un faible niveau, atteignant 0,5 % en mai 2017.

Tendance persistante au pessimisme

Le fait que beaucoup choisissent de bloquer de l’argent pour dix ans à des taux aussi faibles témoigne d’une persistante tendance au pessimisme, illustrée par la popularité récente du terme « stagnation séculaire », utilisé pour décrire une économie perpétuellement fragile. L’ancien secrétaire du Trésor américain Lawrence Summers a initialement utilisé cette expression dans un discours de novembre 2013 devant le Fonds monétaire international. Le chroniqueur du New York Times Paul Krugman l’a par la suite reprise. Depuis, elle est devenue virale.

La stagnation séculaire, on en parlait déjà en 1938

Bien que le terme de stagnation séculaire soit devenu à la mode cinq ans après la crise financière de 2008, il existe depuis bien longtemps. L’expression est apparue pour la première fois dans l’allocution présidentielle de l’économiste Alvin Hansen, de l’Université d’Harvard, devant l’American Economic Association en décembre 1938, puis dans son ouvrage publié la même année. Hansen y décrit l’« essence de la stagnation séculaire » comme autant de « reprises anémiques mort-nées et de récessions qui s’autoalimentent, accompagnées d’un chômage très élevé et manifestement persistant ». Lorsque Hansen prononce son discours, il s’attend à ce que la stagnation de l’économie américaine persiste indéfiniment. La dépression née du krach boursier de 1929 en arrive alors à sa dixième année, et la Seconde Guerre mondiale est encore à venir. C’est seulement au début de la guerre, en 1939, que cette stagnation prend fin. Hansen et sa théorie d’une stagnation séculaire caractéristique de l’époque de la Grande Dépression se fondent sur l’observation du taux de natalité américain, qui est inhabituellement faible dans les années 1930, après avoir déjà décliné considérablement à la fin des années 1920. Hansen présume alors que la diminution du nombre de naissance perpétue la stagnation, dans la mesure où les individus ont moins besoin de dépenser pour leurs enfants, et ressentent moins la nécessité d’investir dans l’avenir. De fait, d’après les statistiques de la Banque mondiale, le taux de natalité moyen à l’échelle mondial a bel et bien diminué depuis la crise financière de 2008. Mais la natalité ne peut expliquer cette crise en particulier, dans la mesure où le nombre de naissances diminuent régulièrement depuis près d’un siècle.

La crise de 2008 persisterait dans l’esprit de chacun

Une autre explication consiste à affirmer que la crise de 2008 persiste dans l’esprit de chacun, sous la forme d’une peur de voir se produire de manière imminente des événements dits « black swans », rares mais catastrophiques, malgré des indices de confiance des consommateurs relativement solides, et d’une volatilité des marchés financiers comparativement faible (à quelques exceptions près). De récents travaux publiés par Julian Kozlowski, Laura Veldkamp et Venky Venkateswaran de la New York University expliquent qu’il est rationnel de ressentir une telle crainte, puisque lorsqu’un événement auparavant impensable se produit, il est normal que chacun le garde en mémoire. J’ai personnellement pour théorie que la stagnation actuelle s’explique par une inquiétude grandissante des individus face à l’avancée rapide de technologies, susceptibles de remplacer beaucoup voire la plupart de nos métiers, et d’alimenter des inégalités économiques considérables. Si les individus hésitent à dépenser, c’est sans doute parce qu’ils craignent pour leur employabilité à long terme – une crainte qui n’est probablement pas présente dans leur esprit lorsqu’ils répondent aux sondages sur la confiance des consommateurs. Si tel est le cas, alors une relance sous forme de faibles taux d’intérêt est nécessaire pour les encourager à dépenser. Un torrent de bonnes nouvelles à l’issue d’une crise peut susciter une forme d’optimisme neutre, qui n’élimine pas réellement la crainte d’une nouvelle crise à venir. Les dirigeants et les médias alimentent ensuite cet optimisme en usant de réjouissants discours que le grand public n’est en capacité ni de démêler, ni de confirmer.

Un mauvais pressentiment

Depuis 2012 environ, le marché des actions et celui de l’immobilier ne cessent d’atteindre des records. Ce genre de phénomène s’est néanmoins également produit régulièrement au cours de la Grande Dépression : les médias d’actualité faisaient constamment état de nouveaux records sur le plan de tel ou tel indicateur économique. Une recherche « actualités et journaux » dans la base de données Proquest pour la période 1930-1939 fait apparaître pas moins de 10.315 articles dans lesquels figurent les termes « niveau record ». La plupart de ces articles traitent de variables économiques. En 1933, au plus fort de la dépression, des niveaux record sont atteints dans les domaines de la production pétrolière, dans les secteurs du blé et de l’or, en termes de prix des sièges en Bourse de marchandises, concernant la consommation de produits du tabac, le nombre de dépôts postaux, le chiffre d’affaires ou le bénéfice des entreprises individuelles, et la liste est encore longue. Cet optimisme dans les chiffres annoncés peut créer dans l’opinion une forme d’espoir d’amélioration globale, sans pour autant apaiser la crainte d’un possible événement catastrophique sur le plan économique. Sauf mesures de relance exceptionnellement fortes, ce mauvais pressentiment des individus peut les conduire à limiter leurs dépenses. La psychologie narrative nous enseigne qu’il n’existe pas ici de contradiction : l’être humain peut tenir simultanément des discours parallèles et contraires. Lorsque les individus s’imaginent des scénarios catastrophe, les dirigeants politiques doivent y répondre en conséquence.

Traduit de l’anglais par Martin Morel

Robert J. Shiller, prix Nobel d’économie en 2013, est professeur d’économie à l’Université de Yale. Il a co-écrit avec George Akerlof l’ouvrage intitulé Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception.