Politique monétaire-Taux d’intérêt: Des hausses mortifères

Politique monétaire-Taux d’intérêt: Des hausses mortifères

Le banquier Jean-Claude Meyer s’élève, dans une tribune au « Monde », contre l’incohérence périlleuse des annonces des banquiers centraux.

À juste titre sans doute, le banquier Jean-Claude Meyer se demande si les banques centrales ne naviguent pas à vue avec avec une politique monétaire qui fluctue selon les mois.

En plus des dangers géopolitiques actuels, menaçants, tragiques, et par définition imprévisibles, les pronostics des économistes et des banquiers centraux nous plongent dans une regrettable incertitude.

En janvier, ils prévoyaient une récession, un refroidissement de l’inflation, et donc une hausse modérée des taux d’intérêt. Mais deux mois après, le scenario s’inverse : le risque de récession s’est évanoui, l’inflation perdure (+ 6 % aux Etats-Unis en février), le marché de l’emploi surchauffe (3,6 % de chômage aux Etats-Unis, un taux jugé trop faible). La hausse des taux décidée par la Réserve fédérale américaine (Fed) le 22 mars était donc d’abord prévue à 0,50 %. Patatras ! à cause de la faillite de la Silicon Valley Bank, et du risque de panique dans les banques régionales américaines, on a imaginé que la FED marque une pause. Finalement, la FED a décidé une hausse de 0,25 %. De quoi nous déconcerter…

L’art est, il est vrai, difficile – inflation, emploi, croissance, taux d’intérêt et stabilité financière forment un réseau de vases communicants infernal. Au dilemme hausse des taux et récession ou croissance avec inflation, s’ajoute aujourd’hui pour les banques centrales cet autre dilemme beaucoup plus risqué : hausse des taux ou stabilité du système financier.

Le consensus du marché anticipait des hausses de taux jusqu’à cet été, puis un plateau jusqu’à la fin de l’année, avant une baisse progressive concomitante à une baisse de l’inflation en 2024. Comme chaque prévision est remise en cause le mois suivant, ce scenario rose d’un soft landing (« atterrissage en douceur ») – une utopie dans l’histoire économique – arrivera-t-il ? Rien n’est moins sûr. D’autant que les économies en guerre sont en général inflationnistes ; que la nouvelle division internationale du travail visant à relocaliser les industries à plus grande proximité des lieux de consommation l’est aussi ; et qu’enfin la transition énergétique sera coûteuse.

Politique monétaire et Taux d’intérêt: Des hausses mortifères

Politique monétaire et Taux d’intérêt: Des hausses mortifères

Le banquier Jean-Claude Meyer s’élève, dans une tribune au « Monde », contre l’incohérence périlleuse des annonces des banquiers centraux.

À juste titre sans doute, le banquier Jean-Claude Meyer se demande si les banques centrales ne naviguent pas à vue avec avec une politique monétaire qui fluctue selon les mois. Des banques centrales qui comme nombre d’experts sur un ton doctrinal ne cesse d’annoncer le contraire de l’évolution économique et financière. Ainsi ils ont tous prévus ou presque la fin de l’inflation pour le milieu de 2023. Exactement le contraire qui se produit, l’inflation reprend de plus belle car elle a surtout des causes récurrentes ( l’inflation sous-jacente indique pudiquement l’INSEE ou la Banque de France). La vérité sans doute, c’est que personne ne sait exactement quelle direction prend le champ économique et financier. Un jour on annonce la récession, le lendemain la reprise et le jour suivant le statu quo. La plupart des experts oublie une chose essentielle à savoir qu’avec sa politique accommodante la banque centrale européenne et les autres banques centrales ont déversé des milliards et des milliards sans contrepartie de richesses réelles. Bref ils ont fabriqué de la fausse monnaie qu’ils ont distribuée sans discernement et même sans évaluation après. Aujourd’hui le système rétablit l’équilibre entre la valeur représentée dans la monnaie et la valeur réelle de la production et de l’actif. Une sorte de dévaluation générale qui prend la forme d’une inflation qui massacre le pouvoir d’achat et peut-être demain la croissance. NDLR

En plus des dangers géopolitiques actuels, menaçants, tragiques, et par définition imprévisibles, les pronostics des économistes et des banquiers centraux nous plongent dans une regrettable incertitude.

En janvier, ils prévoyaient une récession, un refroidissement de l’inflation, et donc une hausse modérée des taux d’intérêt. Mais deux mois après, le scenario s’inverse : le risque de récession s’est évanoui, l’inflation perdure (+ 6 % aux Etats-Unis en février), le marché de l’emploi surchauffe (3,6 % de chômage aux Etats-Unis, un taux jugé trop faible). La hausse des taux décidée par la Réserve fédérale américaine (Fed) le 22 mars était donc d’abord prévue à 0,50 %. Patatras ! à cause de la faillite de la Silicon Valley Bank, et du risque de panique dans les banques régionales américaines, on a imaginé que la FED marque une pause. Finalement, la FED a décidé une hausse de 0,25 %. De quoi nous déconcerter…

L’art est, il est vrai, difficile – inflation, emploi, croissance, taux d’intérêt et stabilité financière forment un réseau de vases communicants infernal. Au dilemme hausse des taux et récession ou croissance avec inflation, s’ajoute aujourd’hui pour les banques centrales cet autre dilemme beaucoup plus risqué : hausse des taux ou stabilité du système financier.

Le consensus du marché anticipait des hausses de taux jusqu’à cet été, puis un plateau jusqu’à la fin de l’année, avant une baisse progressive concomitante à une baisse de l’inflation en 2024. Comme chaque prévision est remise en cause le mois suivant, ce scenario rose d’un soft landing (« atterrissage en douceur ») – une utopie dans l’histoire économique – arrivera-t-il ? Rien n’est moins sûr. D’autant que les économies en guerre sont en général inflationnistes ; que la nouvelle division internationale du travail visant à relocaliser les industries à plus grande proximité des lieux de consommation l’est aussi ; et qu’enfin la transition énergétique sera coûteuse.

Marc de café de la Banque de France : un pronostic de stabilisation monétaire

Marc de café de la Banque de France : un pronostic de stabilisation monétaire

le gouverneur de la Banque de France François Villeroy de Galhau est coutumier deux pronostics fondés davantage sur son souhait personnel- et le marc de café- que sur des analyses pertinentes. Rappelons-nous par exemple de l’annonce du caractère très provisoire de l’inflation qui devait connaître son pic au cours de l’été 2022. Malheureusement l’inflation sera encore aussi forte en 2023 qu’en 2022 et évidemment va se cumuler.

En fait, le gouverneur de la Banque de France prend enfin conscience que la hausse des taux d’intérêt dont il a été partisan jusque-là comme ses amis allemands risquent de tuer la croissance. Dès lors, il tente de freiner les velléités de nouvelles augmentations du coût de l’argent.

Bien entendu, il n’en sait strictement rien car la hausse des taux d’intérêt correspond certes à l’augmentation des matières premières et de l’énergie mais aussi à un réajustement monétaire pour mieux faire coïncider masse monétaire et richesse réelle. Pour preuve,l’euro ne cesse de perdre de la valeur par rapport au dollar. La banque centrale européenne a distribué sans compter des masses de liquidités dont une grande partie a servi la spéculation et l’inflation.

Il se pourrait tout aussi bien qu’on connaisse une crise monétaire encore plus grande au cours de 2023 avec l’éclatement de plusieurs bulles.

Pourtant le gouverneur de la Banque de France a estimé jeudi qu’une période «de stabilisation monétaire» s’ouvrait et qu’il faudrait que les taux directeurs de la Banque centrale européenne atteignent un pic d’ici l’été. Pour tenter de juguler l’inflation, qui a atteint en 2022 des niveaux historiques, la plupart des banques centrales à travers le monde ont drastiquement remonté leurs taux directeurs, jusqu’alors proches de zéro.

«Après avoir atteint en décembre un niveau proche du “taux d’intérêt neutre” à 2%, nous entamons la deuxième phase vers la stabilisation monétaire: il serait souhaitable d’atteindre le bon “taux terminal” d’ici l’été prochain, mais il est trop tôt pour préjuger de son niveau», a déclaré le gouverneur dans ses vœux pour la nouvelle année. «Nous serons prêts ensuite à rester à ce taux terminal le temps nécessaire: la course de vitesse des hausses de taux en 2022 devient plutôt une course de fond, et la durée comptera au moins autant que le niveau», ajoute François Villeroy de Galhau.

Autres prévisions tout aussi incertaines, la Banque de France prévoit un «pic au premier semestre» de l’inflation avant une diminution «vers 4% à la fin de cette année» et un objectif de 2% «d’ici fin 2024 à fin 2025».

Politique monétaire: Inflation ou hausse des taux ?

Politique monétaire: Inflation ou hausse des taux ?

Par Samuel Demeulemeester, ENS de Lyon dans the Conversation.

La hausse du niveau général des prix atteint actuellement, dans de nombreux pays, des niveaux inédits depuis les années 1980. Ce phénomène inflationniste s’explique généralement par une croissance excessive de la masse monétaire ; et même si d’autres causes y contribuent, l’inflation peut toujours être évitée ou corrigée par un ajustement de la quantité de monnaie en circulation. C’est pourquoi les banques centrales, qui ont pour mandat de stabiliser le pouvoir d’achat de la monnaie, entreprennent aujourd’hui de relever leurs taux pour combattre l’inflation.

Dans nos systèmes monétaires actuels, cependant, les banques centrales ne contrôlent qu’indirectement, et très imparfaitement, le volume de monnaie en circulation. La monnaie de banque centrale, qu’elles émettent directement, ne représente en effet qu’une fraction du total des moyens de paiement, essentiellement limitée aux pièces et aux billets. La masse monétaire se compose surtout, aujourd’hui, de monnaie bancaire scripturale (les soldes de nos comptes courants transférables par carte bancaire ou virement), qui est créée par les banques commerciales lorsque celles-ci financent des prêts ou des investissements.

L’un des défauts de cette monnaie bancaire est qu’elle confère au moyen d’échange un comportement procyclique : le volume de monnaie augmente (ou se contracte) à mesure que les emprunteurs accroissent (ou réduisent) leur endettement auprès des banques, ce qui amplifie les bulles spéculatives là où les banques prêtent le plus – sur le marché de l’immobilier notamment.

Cette dépendance de la création monétaire envers les prêts bancaires explique aussi que les banques centrales, dans le système existant, soient conduites à manipuler le prix du marché des prêts (les taux d’intérêt) pour stabiliser le niveau des prix. En usant notamment du pilotage des taux d’intérêt directeurs, auxquels elles prêtent aux banques, ou d’opérations d’achat ou vente d’actifs à destination de ces dernières, elles vont impacter les taux d’intérêt que les banques, en retour, appliqueront à leurs clients. Les banques centrales, de cette manière très indirecte, peuvent ainsi encourager ou décourager la création de monnaie bancaire, de sorte à stabiliser le pouvoir d’achat de la monnaie.

En période d’inflation, comme actuellement, cela se traduit par des hausses de taux qui, au-delà de leurs effets monétaires, sont tout sauf indolores : en renchérissant le coût de l’endettement, elles pénalisent l’investissement. C’est pourquoi les banquiers centraux naviguent maintenant entre Charybde et Scylla : si une hausse des taux insuffisamment forte laissait filer l’inflation, une hausse trop forte pourrait précipiter une récession.

Un tel dilemme, cependant, est-il vraiment inévitable ? Loin s’en faut. Il n’y a rien d’inéluctable, en effet, à ce que la création monétaire dépende si largement des prêts bancaires. Comme l’expliquait déjà l’économiste anglais David Ricardo il y a deux siècles, il n’y a « aucun lien nécessaire » entre l’émission de monnaie d’un côté, et l’avance de monnaie par voie de prêt de l’autre. Ces deux fonctions, affirmait-il, pourraient très bien être séparées « sans la moindre perte d’avantage, que ce soit pour le pays, ou pour les marchands qui bénéficient de ces prêts ». L’émission de billets, depuis lors, est d’ailleurs devenue un monopole des banques centrales dans la plupart des pays.

Dans la même optique, plusieurs économistes ont réclamé que l’émission de monnaie scripturale, transférable par chèque ou virement, soit dissociée des prêts bancaires. Telle était l’essence de la proposition « 100 % monnaie » formulée aux États-Unis, durant la Grande Dépression des années 1930, par plusieurs économistes dont l’Américain Irving Fisher. Selon ce plan de réforme, qui a fait l’objet de nos travaux de recherche récents, les dépôts de transaction seraient couverts par 100 % de réserves en monnaie d’État, de sorte à ce que l’autorité monétaire soit seule habilitée à créer ou détruire des moyens de paiement.

Un certain nombre d’économistes, parmi lesquels les prix Nobel Maurice Allais, Milton Friedman et James Buchanan, ont continué à soutenir différentes versions de cette idée de réforme. Cette dernière a cependant souvent été rejetée au motif qu’elle mettrait fin, soi-disant, à l’intermédiation bancaire – ce qui n’est pourtant vrai que pour les versions les plus radicales, qui imposeraient 100 % de réserves sur l’ensemble des dépôts bancaires sans distinction.

La version basique de ce plan de réforme ne concernerait, quant à elle, que les seuls dépôts de transaction, à finalité de paiement, laissant les banques libres d’utiliser des comptes d’épargne, à finalité d’investissement (et dont les soldes seraient convertibles à vue ou à terme mais non transférables en eux-mêmes), pour financer des prêts. L’intermédiation bancaire serait ainsi maintenue, mais le volume de moyens de paiement n’en serait plus affecté.

À la suite de la crise financière mondiale de 2007-2008, divers auteurs ont soutenu une version moderne de cette idée avec la proposition de « monnaie souveraine », selon laquelle la monnaie de banque centrale serait directement utilisée, sous forme scripturale ou numérique, par l’ensemble de la communauté de paiement en remplacement de la monnaie bancaire.

Dans un tel système, la création monétaire cesserait de dépendre des prêts bancaires pour devenir un monopole de l’autorité monétaire. Celle-ci injecterait de la nouvelle monnaie dans la circulation soit par le canal de l’open market (le marché secondaire des titres sur lequel la banque centrale intervient), soit, en coopération avec le Trésor, par le canal fiscal, c’est-à-dire par une augmentation des dépenses publiques, une réduction des impôts (à niveau de dépenses égal), voire des transferts monétaires directs aux contribuables ou aux citoyens (selon le principe de la « monnaie hélicoptère »).

Le volume de moyens de paiement cesserait ainsi de varier de manière cyclique au gré des décisions d’emprunt et d’investissement. L’autorité monétaire serait en position de parfaitement contrôler l’émission de monnaie et de stabiliser, à travers celle-ci, la valeur de l’unité de compte, sans avoir pour cela à interférer avec le marché des prêts.

Dans les années qui ont suivi la crise de 2008, un système « 100 % monnaie », ou de « monnaie souveraine », aurait représenté un atout évident lorsque, dans un contexte de surendettement généralisé, le secteur privé était réticent à s’endetter davantage (même à des taux très bas) et les banques peu enclines à prêter ou investir. Les banques centrales ont ainsi dû procéder à des achats massifs d’actifs bancaires, via leurs programmes d’« assouplissement quantitatif » (QE), pour éviter que la réduction des bilans bancaires ne se traduise en contraction monétaire. Si ces opérations ont permis d’éviter une déflation, elles ont en revanche maintenu les taux d’intérêt à un niveau artificiellement bas et gonflé les prix d’actifs, accroissant au passage les inégalités.

Dans le contexte actuel, un système « 100 % monnaie » permettrait, symétriquement, de contrôler l’inflation beaucoup plus facilement : face à une hausse rapide du niveau des prix, l’autorité d’émission pourrait directement réduire le rythme de la création monétaire, sans avoir à manipuler les taux d’intérêt de quelque manière que ce soit.

Cet argument fut avancé dès 1935 par Irving Fisher :

« Même lorsque le niveau des prix est, pour un temps, stabilisé avec succès, sous le système en [vigueur], l’effort même de parvenir à cette fin par une manipulation des taux d’intérêt […] implique nécessairement une certaine distorsion du taux d’intérêt par rapport à la normale, c’est-à-dire par rapport au taux que la seule offre et demande de prêts aurait établi. C’est parce que, lorsque la [banque centrale] relève ou baisse le taux d’intérêt en vue d’empêcher l’inflation ou la déflation, une telle hausse ou baisse interfère nécessairement quelque peu avec le marché monétaire naturel ».

Sous un système « 100 % monnaie », poursuivait-il, « les taux d’intérêt s’équilibreraient d’une manière naturelle selon l’offre et la demande de prêts, et les taux réels ne seraient pas pervertis par des écarts de conduite monétaires ». Ce n’est qu’en dissociant l’émission de monnaie des prêts de monnaie, comme le propose une telle réforme, que le niveau des prix et le taux d’intérêt pourraient chacun atteindre, séparément et simultanément, leur niveau optimal.

Jusqu’à ce qu’un tel système soit mis en place, les autorités monétaires resteront occasionnellement confrontées au type de dilemme qu’elles subissent actuellement. L’introduction d’une monnaie numérique de banque centrale (MNBC), dont le projet est à l’étude dans de nombreux pays, pourrait en faciliter l’adoption.

Inflation et BCE : Une politique monétaire qui fait baisser l’ Euro

Inflation et BCE : Une politique monétaire qui fait baisser l’ Euro

La Banque centrale européenne est actuellement sur une ligne de crête avec d’un côté un objectif de lutte contre l’inflation et de l’autre un objectif de soutien à la monnaie unique.

Du coup, cette position intermédiaire nuit à l’Euro qui recule en particulier par rapport au dollar. En cause aussi et peut-être surtout les fondamentaux de l’Europe qui ne sont pas bons.

L’euro baisse, car la BCE a tardé d’intervenir et les données macroéconomiques récentes montrent que l’économie de la zone euro ne se porte pas bien. D’après Eurostat, le taux d’inflation est à 10,7%, le taux de chômage à 6,6%, le PIB en hausse uniquement de 0,2% et le déficit public de 5,1% du PIB. Dans une période d’incertitude, les investisseurs recherchent une monnaie refuge plus sûre pour leurs placements. Normalement la baisse de l’euro devrait faciliter les exportations. Or dans ce domaine aussi la tendance est baissière en raison de l’environnement international et des faiblesses internes de l’Europe.

Le principal avantage d’un euro faible est la possibilité d’exportation plus importante. Une exportation plus élevée signifie une augmentation de la production et une plus forte croissance de l’économie. Mais d’après Eurostat : « la zone euro a enregistré un déficit des échanges de biens avec le reste du monde de 50,9 milliards d’euros en août 2022, contre un excédent de 2,8 milliards d’euros en août 2021″. Il semble que pour la zone euro cet avantage soit effacé par des inconvénients plus importants.

Le principal inconvénient d’un euro en baisse par rapport à d’autres monnaies est l’importation d’inflation- via les importations -qui réduit le pouvoir d’achat des ménages. L’inconvénient aussi de la politique monétaire actuelle, c’est que les taux d’intérêt plus faibles qu’aux États-Unis opèrent un transfert de capitaux outre atlantique où ils sont mieux rémunérés. D’où des difficultés supplémentaires en Europe pour le financement des investissements.

Comme déjà indiqué, tout n’est pas lié à la politique monétaire mais aussi des politiques budgétaires trop disparates selon les pays.

La question n’est pas simple d’autant que les philosophies budgétaires sont assez opposées au sein de l’union économique

BCE: une politique monétaire qui fait baisser l(Euro

BCE: une politique monétaire qui fait baisser l’ Euro

La Banque centrale européenne est actuellement sur une ligne de crête avec d’un côté un objectif de lutte contre l’inflation et de l’autre un objectif de soutien à la monnaie unique.

Du coup, cette position intermédiaire nuit à l’E uro qui recule en particulier par rapport au dollar. En cause aussi et peut-être surtout les fondamentaux de l’Europe qui ne sont pas bons.

L’euro baisse, car la BCE a tardé d’intervenir et les données macroéconomiques récentes montrent que l’économie de la zone euro ne se porte pas bien. D’après Eurostat, le taux d’inflation est à 10,7%, le taux de chômage à 6,6%, le PIB en hausse uniquement de 0,2% et le déficit public de 5,1% du PIB. Dans une période d’incertitude, les investisseurs recherchent une monnaie refuge plus sûre pour leurs placements. Normalement la baisse de l’euro devrait faciliter les exportations. Or dans ce domaine aussi la tendance est baissière en raison de l’environnement international et des faiblesses internes de l’Europe.

Le principal avantage d’un euro faible est la possibilité d’exportation plus importante. Une exportation plus élevée signifie une augmentation de la production et une plus forte croissance de l’économie. Mais d’après Eurostat : « la zone euro a enregistré un déficit des échanges de biens avec le reste du monde de 50,9 milliards d’euros en août 2022, contre un excédent de 2,8 milliards d’euros en août 2021″. Il semble que pour la zone euro cet avantage soit effacé par des inconvénients plus importants.

Le principal inconvénient d’un euro en baisse par rapport à d’autres monnaies est l’importation d’inflation via les importations qui réduit le pouvoir d’achat des ménages. L’inconvénient aussi de la politique monétaire actuelle, c’est que les taux d’intérêt plus faibles qu’aux États-Unis opèrent un transfert de capitaux outre atlantique où ils sont mieux rémunérés. D’où des difficultés supplémentaires en Europe pour le financement des investissements.

Comme déjà indiqué, tout n’est pas lié à la politique monétaire mais aussi des politiques budgétaires trop disparates selon les pays.

La question n’est pas simple d’autant que les philosophies budgétaires sont assez opposées au sein de l’union économique

Politique monétaire : un nouveau relèvement des taux américains qui va secouer toutes les banques centrales

Politique monétaire : un nouveau relèvement des taux américains qui va secouer toutes les banques centrales

La banque centrale américaine a une fois de plus bousculé le monde monétaire en décidant d’un nouveau relèvement des taux d’intérêt. L’objectif est bien sûr de lutter contre une inflation qui selon les indicateurs se situe entre 6 et 8 %. Quant aux taux d’intérêt, ils se situnte maintenant près de 4 %. Il y a donc encore de la marge même si la Fed laisse entendre qu’elle va maintenant ralentir le processus d’augmentation des taux.

L’enjeu est en effet de lutter contre l’inflation mais sans trop menacer la croissance. La croissance est encore satisfaisante en 2022, autour de 2,5 % mais elle devrait se tasser en 2023.Les prévisions n’accordent qu’une progression de l’activité de 1 % l’année prochaine. À noter que dans le même temps l’union européenne pourrait tutoyer la récession.

La plupart des banques centrales sont donc à la remorque des États-Unis, les plus forts taux d’intérêt américain attirent en effet les capitaux ce qui a pour effet de renforcer encore le dollar est inversement d’affaiblir les autres monnaies.

Inévitablement, les autres banques centrales devront aussi procéder à de nouveaux réajustements à la hausse des taux d’intérêt sinon le risque est grand de provoquer de nouvelles dévalorisations des monnaies par rapport au dollar.

La Banque centrale européenne (BCE) a décidé Récemment hausse de ses taux d’intérêt de 75 points de base. Il s’agit de l’augmentation la plus importante appliquée depuis 1999.

« Le taux d’intérêt des opérations principales de refinancement et les taux d’intérêt de la facilité de prêt marginal et de la facilité de dépôt seront respectivement portés à 1,25 %, 1,50 % et 0,75 %, avec effet au 14 septembre 2022″, a précisé l’institution de Francfort. Mais la différence entre les taux européens et américains sont encore énormes

La banque centrale américaine (Fed) a donc relevé mercredi ses taux à leur plus haut niveau depuis près de 15 ans, et pense continuer à les augmenter, cherchant à tout prix à juguler la forte inflation, une tâche compliquée cependant par la menace d’une récession.

Lors de sa conférence de presse, le président de la réserve fédérale, Jerome Powell, a prévenu qu’il faudrait « du temps » avant que les hausses de taux d’intérêt ne ralentissent l’inflation et que cela passerait sans doute par un ralentissement de l’économie.

Resserrement monétaire de la BCE: Des conséquences pour les pays endettés…. comme la France ?

Resserrement monétaire de la BCE: Des conséquences pour les  pays endettés…. comme la France ?

. La hausse des taux et la fin des programmes de rachat d’actifs décidées pour endiguer l’inflation créent de nouvelles vulnérabilités pour les pays les plus endettés, Italie en tête. Par Éric Pichet, Kedge Business School

 

Notons que l’article ne traite pas de la situation financière de la France dont l’endettement a pourtant progressé de manière considérable et qui va en payer le prix avec la hausse des taux d’intérêt. La dette de la France va en effet représenté de de 115 % en 2022, soit une charge financière d’environ 40 milliards.  « Une hausse de 1 % de l’inflation peut renchérir la charge de la dette de plus de 2 milliards », a calculé François Ecalle, le responsable du site spécialisé Fipeco.

Le discours de la Banque centrale européenne (BCE) d’ici à l’été sera également guetté avec attention, alors que partout dans le monde les banques centrales commencent à remonter les taux d’intérêt pour contrer l’inflation. « Les effets d’une éventuelle hausse des taux pour sur la charge de la dette française ne seront pas immédiats, compte tenu de la maturité de la dette », tempère toutefois François Ecalle.

NDLR

 

 

En août 2022, l’inflation s’élevait en rythme annuel à 8,5 % aux États-Unis, 10,1 % au Royaume-Uni et 9,1 % dans la zone euro. Pourtant, à l’instar des autres grandes banques centrales, la Banque centrale européenne (BCE) a pour première mission, selon l’article 127 du Traité de l’Union européenne, la stabilité des prix dont elle avait elle-même fixé le plafond à 2 %.

Pour quelles raisons la BCE a-t-elle failli à sa mission et quelles en seront les conséquences ? Le choc inflationniste actuel a deux types de causes économiques (conjoncturelles et structurelles) qui se sont cumulées en 2022. À court terme, les prix subissent le choc d’offre dû aux goulets d’étranglement dans les chaînes d’approvisionnement mondiales ainsi que la flambée des prix de l’énergie consécutive à la guerre en Ukraine. Mais ces facteurs accentuent une tendance sous-jacente de plus long terme liée au réchauffement climatique, aux relocalisations et au vieillissement de la population.

Surtout, à ces causes relevant de l’économie réelle se sont ajoutées les politiques extraordinairement expansionnistes que les banques centrales ont mis en place à partir de 2008 pour éviter de transformer deux grandes récessions (2009 et 2020) en de profondes dépressions, et qui prennent actuellement fin.

Ainsi pour répondre à la crise financière de 2008 et instruite par l’expérience de la crise de 1929, la BCE a, comme la Réserve fédérale américaine (Fed), lancé des programmes d’achats massifs et durables de titres obligataires publics sur le marché secondaire (quantitative easing, ou QE) pour maintenir les taux longs très bas et permettre aux entreprises et aux ménages d’emprunter pour soutenir l’activité et éviter le pire : la déflation, c’est-à-dire une baisse des prix généralisée générant l’attentisme des consommateurs (qui repoussent leurs achats pour payer moins) pesant ensuite sur les revenus et les capacités d’investissement des entreprises et donc in fine sur la croissance.

Cette politique non conventionnelle totalement inédite devait cesser après la crise mais elle fut au contraire accentuée par la pandémie de 2020, amenant le bilan et la masse monétaire des banques centrales à des niveaux inconnus.

Ce n’est finalement qu’en juillet 2022, soit quatre mois après la Fed, que la BCE a décidé de remonter ces taux de 50 points de base (une première depuis plus d’une décennie) et de stopper ses programmes de quantitative easing, mais sans les éteindre. C’est-à-dire, à la différence de la Fed, en réinvestissant le montant des obligations arrivées à échéance (son bilan reste donc stable alors que celui de la Fed commence à diminuer).

Pour lutter contre la hausse des écarts entre les taux de financement des différents États membres de la zone euro, les « spreads », constatée depuis début 2022, elle a même annoncé un nouvel outil « anti-fragmentation » encore dans les limbes qui se traduirait par de nouveaux achats d’obligations des États en difficulté.

Réagissant plus tardivement que la Fed, la BCE a ensuite été contrainte d’augmenter encore ses taux cette fois de 75 points le 8 septembre, soit le plus fort relèvement depuis sa création en 1999. Mais ce nouveau taux de refinancement de 1,25 % s’il accentuera logiquement le risque de récession dans la zone euro reste très en deçà de l’inflation et ne suffira donc pas à juguler la hausse des prix.

Le programme d’achat massif d’obligations souveraines (Pandemic Emergency Purchase Programme ou PEPP) de la BCE lancé en mars 2020 pour éviter l’effondrement des économies s’est traduit par un financement de la quasi-totalité des énormes emprunts publics émis depuis deux ans. Ainsi en juillet 2022, le Système européen des banques centrales (SEBC) détenait en moyenne plus de 35 % de la dette publique de l’eurozone (33 % en France), ce qui n’incite bien sûr pas les pays dispendieux à réduire leur déficit structurel.

Parmi les « cigales » qui ont pu financer sans douleur leurs déficits publics, l’Italie est devenu le maillon faible de la zone euro avec une dette publique passée de 134,3 % à 154,4 % au moment où la Grèce sort tout juste du mécanisme de surveillance européen après 11 années de sacrifices.

Si, comme l’annonce les sondages, la coalition d’extrême droite emmenée par Giorgia Meloni remportait les élections du 25 septembre, le pays entrerait sans doute dans une phase de fortes turbulences financières car la candidate au poste de premier ministre souhaite renégocier le plan européen de soutien à son économie pourtant extrêmement favorable avec 191,5 milliards d’euros dont 69 de subventions sur la période 2021-2026.

Dans ces conditions, on ne peut exclure une envolée des taux des obligations souveraines italiennes voire un défaut sélectif de l’Italie, par exemple sur les obligations détenues par le SEBC, ce qui minerait la crédibilité de l’euro.

Il semble que la BCE, échaudée par la crise grecque de 2015, ait anticipé ce risque en décidant le 3 février 2020 qu’elle ne détiendrait que 10 % des 290 milliards de la dette italienne contractée pour faire face à la pandémie dans le cadre du PEPP et qui s’ajoutent aux 450 milliards de dettes détenues par le SEBC dans l’Asset Purchase programme enclenché depuis 2015 – laissant ainsi 90 % du risque de signature à la seule banque centrale italienne : ce qui devrait faire réfléchir le futur gouvernement transalpin.

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Par Éric Pichet, Professeur et directeur du Mastère Spécialisé Patrimoine et Immobilier, Kedge Business School

La version originale de cet article a été publiée sur The Conversation

Taux d’intérêt : La politique monétaire américaine en avance

Taux d’intérêt : La politique monétaire américaine en avance

. Par Vincent Manuel, Chief Investment Officer, Indosuez Wealth Management (la Tribune)

 

 

Le dollar toujours aussi solide. Celui-ci a atteint de nouveaux sommets en août, la Fed ayant balayé les espoirs du marché en confirmant le maintien de sa politique monétaire ultra-agressive.

Propulsé par la remontée des taux d’intérêt, le dollar a également été soutenu par l’environnement d’aversion au risque accompagnant cette hausse des taux, les investisseurs recherchant la sécurité de la monnaie de réserve mondiale – qui se trouve être la devise des marchés développés offrant le meilleur rendement. Nous restons positifs sur le dollar face aux incertitudes des troisième et quatrième trimestres, tout en observant que les gains des rallyes successifs sont de plus en plus faibles.

En Chine, le scénario de ralentissement potentiel de la croissance a été jugé prioritaire par rapport à la lutte contre l’inflation des prix à la consommation, contenue à ce stade. La Banque centrale a donc continué d’assouplir les taux d’emprunt à court terme et les taux hypothécaires, afin d’amortir le ralentissement en cours et de soutenir le secteur immobilier. Ce soutien monétaire contraste avec la situation de la quasi-totalité des autres banques centrales, qui s’efforcent de regagner la crédibilité perdue en luttant contre une inflation galopante.

La PBoC complète ses efforts de relance en laissant filer le yuan par rapport aux devises de ses principaux partenaires commer-ciaux, qui reculent également vis-à-vis du dollar. Nous ne pouvons donc exclure une nouvelle baisse du yuan vers 7,00 et au-delà, tandis que le FOMC continue de durcir sa politique monétaire et que les écarts de taux d’intérêt se creusent. Les poli- tiques de relance mises en œuvre devraient toutefois limiter les sorties de devises.

Le dollar australien (qui bénéficie de la notation AAA) peine à résister à l’envolée du billet vert. En situation de plein emploi, le marché du travail reste extrêmement robuste, tandis que l’IPC dépasse largement le seuil de tolérance de la Banque centrale d’Australie (RBA).

La RBA a procédé à des hausses de taux rapides et devrait poursuivre dans cette voie. Ce « retour » au statut de devise à haut rendement est associé à un excédent commercial record. Les exportations nettes de blé, de charbon, de minerai de fer et même de gaz naturel liquide continueront à soutenir la balance courante, freinant tout recul du dollar australien.

La devise australienne possède cependant deux points faibles : les sanctions de son principal partenaire commercial – la Chine – et le secteur immobilier, fortement endetté et vulnérable à de nouvelles hausses des taux domestiques. Nous restons globalement positifs et profiterons de tout recul par rapport aux grandes devises internationales .

Malgré la reprise de l’inflation au Japon, le marché doute de la capacité de la Banque du Japon (BoJ) à modifier sa politique dans un avenir proche, ce qui se comprend aisément au vu des expériences passées. Les précédentes tentatives de relance de l’inflation ont été si timides que les autorités monétaires attendront de voir une inflation bien ancrée avant d’envisager de mettre fin à leur politique ultra-accommodante.

Les investisseurs devront surveiller de près l’attitude de la BoJ et du gouvernement japonais pour déceler les signes avant-coureurs de ce revirement, mais avec une inflation nettement inférieure à celle des autres marchés développés, ceux-ci ne seront pas visibles avant quelques mois.

En raison de la vigueur du dollar, l’argent est repassé sous la barre des 20 dollars/once. Le cours de l’argent a accompagné la baisse générale des métaux précieux, les prix de l’or, du platine et du palladium ayant également chuté en août.

La vigueur du dollar repose sur la politique monétaire de la Fed, de plus en plus ferme dans sa lutte contre l’inflation, alors que les marchés envisagent désormais des taux d’intérêt proches de 4% aux États-Unis à la fin de 2022. Les coûts d’emprunts de l’argent ont également augmenté, ce qui permet aux détenteurs du métal de générer jusqu’à 2% par an sur leurs avoirs. Cela pourrait signifier que le marché anticipe une poursuite de la baisse, même si les besoins demeurent importants à court terme, car les participants préfèrent emprunter le métal à un coût élevé plutôt que de procéder directement à des achats.

La politique monétaire classique risque de provoquer une crise de la dette

La politique monétaire classique risque de provoquer une crise de la dette 

 

L’économiste Laurence Scialom appelle, dans une tribune au « Monde », à un aggiornamento de la doctrine anti-inflation des banques centrales pour faire face aux investissements nécessaires à la « reconstruction » d’une économie décarbonée.

 

Le grand retour de l’inflation renoue avec le narratif des années 1970 : choc énergétique, stagflation, boucle prix-salaires… Mais c’est faire fi des profondes mutations socio-économiques qui séparent nos deux périodes et de leur impact majeur sur les processus inflationnistes : désindexation et individualisation des salaires, concentration industrielle, libéralisation des marchés et situations de rente (dans la finance, le numérique, le secteur pharmaceutique, les énergies fossiles, etc.). C’est aujourd’hui davantage dans une boucle prix-profits que dans une boucle prix-salaires que s’entretient la dynamique inflationniste.

L’histoire que l’on se raconte aurait peu d’importance si elle ne conditionnait pas la tentation de renouer avec les vieilles recettes économiques et monétaires, aujourd’hui inappropriées, qui y sont associées.

L’inflation que nous vivons est appelée à durer. Certes, la sortie de la phase aiguë de la pandémie de Covid-19 et la guerre en Ukraine ont nourri les hausses de prix par leur impact sur la désorganisation des chaînes de valeurs et sur le prix de l’énergie et des céréales. Mais elles révèlent également des fragilités préexistantes et structurelles. Les racines de l’inflation actuelle sont largement non monétaires.

Dans les années 1970, l’accélération de l’inflation avait été le révélateur de la crise du régime de croissance des « trente glorieuses », amorcée dès les années 1960 par la baisse de la productivité. Aujourd’hui, l’inflation est de nouveau un symptôme, celui de la fin annoncée du régime de croissance financiarisé, globalisé et réputé autorégulé qui s’était installé précisément en réponse à la crise des années 1970.

L’inflation est l’une des expressions macro-économiques des tâtonnements vers un nouveau régime susceptible de surmonter les incohérences et l’insoutenabilité environnementale du modèle néolibéral. Les distorsions de prix relatifs reflètent les ajustements des prix aux pénuries sectorielles (énergies, produits agricoles, composants-clés de l’industrie du numérique, etc.), souvent favorisées par le dérèglement climatique.

Cette idée d’une inflation d’origine climatique est partagée par certains banquiers centraux. Isabel Schnabel, membre du directoire de la Banque centrale européenne, met l’accent sur plusieurs sources d’inflation liées au climat, notamment ce qu’elle a qualifié, lors d’un séminaire à Francfort, le 17 mars, d’« inflation climatique » et de « fossilflation » (« Monetary Policy and Climate Change »). La première désigne les impacts du réchauffement climatique sur l’activité économique et financière qui accroissent l’inflation (baisse des rendements agricoles, de la productivité, perturbations des chaînes d’approvisionnement…). La seconde traduit notre dépendance aux énergies fossiles, dont les prix sont appelés à rester élevés.

Politique monétaire de la BCE : Hausse des taux d’intérêt pour contrer l’inflation ou l’amplifier ?

Politique monétaire de la BCE : Hausse des taux d’intérêt pour contrer l’inflation ou l’amplifier ?

 

Pour justifier le relèvement d’un coût de 50 points de base des taux d’intérêt , la BCE fait référence à la lutte contre l’inflation. Le seul problème qui se pose est de savoir si cette décision est de nature à faire baisser la hausse des prix ou au contraire à la gonfler. Notons par ailleurs il ne s’agit que d’une première mesure qui sera suivie d’autres. En effet,l’inflation en Europe a atteint 8,6 % en juin sur un an. En réalité il s’agit aussi de combattre la faiblesse de l’euro en particulier par rapport au dollar où la parité est à peu près atteinte.

Il n’est pas du tout certain que cette augmentation des taux d’intérêt soit bénéfique à l’économie y compris à l’inflation à court et moyen terme ( à plus long terme évidemment si on tue la croissance, la baisse de la demande fera baisser l’inflation mais quand ?). Dans de nombreux domaines,  l’inflation de certains produits est en  effet structurelle et sera peut influencée par les taux d’intérêt.

Les journaux financiers se félicitent de cette hausse des taux d’intérêt qui permettrait de mieux rémunérer l’épargne. Le problème c’est que les taux d’intérêt de l’épargne très en dessous du niveau de l’inflation. Il y a donc une perte sèche pour les épargnants ( comme d’ailleurs pour les salariés)

Le principal risque de ce processus de relèvement des taux d’intérêt est de refroidir nettement la croissance voire de favoriser un chemin vers la récession. L’argent plus cher va nécessairement peser sur la compétitivité des produits. Sans parler de l’effet sur le cout de la dette  ( publique et privée. ).  La première conséquence sera sans doute un sérieux coup de froid sur l’immobilier qui pourrait même provoquer une crise grave.

Les incertitudes sur l’approvisionnement de gaz en provenance de Russie risquent par ailleurs de faire plonger la zone euro en récession en cas d’arrêt brutal des livraisons par Moscou. Une hausse trop rapide des taux ne pourrait qu’aggraver la situation.

La BCE, avec ce renchérissement du coût du crédit, ne fait que suivre l’exemple de la banque centrale américaine (FED) qui augmente ses taux d’intérêt depuis mars. Fin juillet, ils pourraient même être relevés de 75 points de base.

A noter que le Japon a laisse inchangée sa politique monétaire ultra-accommodante, conformément aux attentes de la plupart des économistes, tout en relevant sensiblement ses prévisions d’inflation pour le pays.

Politique monétaire:  les économistes n’ont rien vu venir depuis quinze ans

 

Lauréat du prix du meilleur jeune économiste en 2022, Eric Monnet, spécialiste des politiques monétaires, pointe les risques d’un manque de dialogue entre la Banque centrale européenne (BCE) et les gouvernements du Vieux continent face à la multiplication des crises (guerre en Ukraine, inflation, transition écologique, pandémie). Il fait plusieurs propositions pour recréer des liens entre les citoyens et les banques centrales. Dans son dernier ouvrage «La Banque Providence» , cet historien et économiste à l’EHESS adopte une approche originale en soulignant le rôle prépondérant des banques centrales dans la reconstruction après la Seconde guerre mondiale. ( la Tribune)

Eric Monnet est professeur à l’Ecole d’économie de Paris. Son travail porte sur l’histoire des politiques monétaires et des systèmes financiers au xxe siècle. Le prix du meilleur jeune économiste est décerné par le cercle des Economistes et le journal Le Monde. 

- Face à la hausse des prix, la plupart des banques centrales ont annoncé un durcissement de leur politique monétaire dernièrement. Certains ont estimé que la banque centrale européenne (BCE) avait réagi trop tardivement. Quel regard portez-vous sur toutes ces annonces ?

ERIC MONNET - Je pense surtout que le grand problème est le manque de coordination entre la Banque centrale et les politiques budgétaires des gouvernements. Chaque gouvernement est en train de prendre des mesures budgétaires ou des dispositifs de contrôle des prix pour arrêter l’inflation.

Les États-Unis sont confrontés à une inflation plus forte. Elle est en partie due à un marché du travail différent. On sous-estime à quel point les salaires étaient bas par rapport à la productivité. Il y a un rattrapage. Cette inflation est moins provoquée par l’énergie qu’en Europe. De ce point de vue, la BCE avait de bonnes raisons de ne pas réagir aussi vite que la FED. Par rapport aux États-Unis, la BCE pouvait attendre mais là, l’Europe va devoir présenter un plan de coordination clair entre les politiques monétaire et budgétaire. Je pense que l’Europe est à la traîne sur ce point.

 

Comment améliorer la coordination entre politique monétaire et politique budgétaire ?

Dans mon ouvrage « La Banque-Providence » , j’évoque l’idée du conseil européen du crédit. D’un point de vue juridique, cette coordination ne va pas se jouer là car la politique budgétaire est déterminée par les ministres des Finances. Cette amélioration peut passer par l’Eurogroupe. Sa légitimité n’est pour l’instant pas assez importante par rapport au parlement. Il faudrait un mécanisme pour que le parlement puisse participer à ces négociations.

Après la dernière réunion d’urgence convoquée il y a quelques semaines, la Banque centrale européenne a-t-elle bien réagi ?

La question était: « est ce que les annonces de la Banque centrale vont faire augmenter les spread ? » Sur ce point, la BCE a assez bien joué sur l’utilisation des fonds. Sans annonce de politiques budgétaires et de politiques énergétiques coordonnées, cela ne va pas suffire. Si l’Europe n’a aucun plan pour stabiliser les prix de l’énergie, la Banque centrale ne va pas pouvoir agir seule.

Dans votre dernier ouvrage (*) « La Banque-Providence » , vous avez eu une approche originale du rôle des banques centrales en rappelant qu’elles constituent un pilier de l’Etat-providence. Pourquoi avez-vous choisi cette approche ?

La thèse de l’ouvrage n’est pas de dire que la banque centrale joue un rôle de subvention ou de prestation sociale. Il s’agit d’adopter un point de vue historique en rappelant qu’il y a eu une mutation très importante à la sortie de la Seconde guerre mondiale. Il fallait que les banques centrales deviennent publiques et soient intégrées à l’appareil de l’État. Avant 1945, les banques centrales étaient des organisations privées.

Ce mouvement intervient au moment où l’Etat est reconnu comme un filet de sécurité indispensable pour la population. L’histoire des banques centrales est liée à l’histoire de l’État providence. Mon objectif était de refaire la genèse du rôle des banques centrales depuis 1945. Cela permet de mieux appréhender comment leur rôle depuis une dizaine d’années s’explique par le lien particulier qu’elles ont tissé depuis longtemps avec l’Etat et les marchés financiers.

Elles ont pourtant été très critiquées ces dernières années pour leur opacité et leur fonctionnement technocratique. Comment faire pour améliorer les débats sur le rôle des banques centrales et des politiques monétaires ?

La politique monétaire est un domaine très technique mais cela ne doit pas justifier le manque de débat dans la sphère publique, au parlement ou dans les médias. Il faut renforcer le rôle du parlement à l’échelle nationale et au niveau européen pour permettre des discussions sur le rôle des banques centrales.

Il faut également recréer un lien direct entre la banque centrale et les citoyens. La majorité des citoyens ne savent pas ce qu’est vraiment une banque centrale. Dans l’histoire, il y avait cette idée que les gens allaient à la banque centrale pour convertir de l’argent. Ils pouvaient se rendre compte que la banque centrale était un garant de la stabilité. Ce lien s’est évanoui. L’un des moyens de recréer du lien est de mettre en place des monnaies digitales de banque centrale.

Depuis la crise de 2008 et aussi la pandémie, les banques centrales ont acquis un rôle prépondérant dans l’économie mondiale. Comment expliquez-vous ce phénomène ?

Ce rôle peut s’expliquer par les différentes missions des banques centrales, dont l’une est de soutenir l’État de diverses manières. Cela peut passer par l’achat de titres de dette publique, comme souvent dans l’histoire.

Les banques centrales ont joué un rôle prépondérant depuis 2008 car les gouvernements étaient relativement faibles pour des raisons politiques ou conjoncturelles. En Europe, il n’y pas d’union politique aussi forte que l’union monétaire. Aux États-Unis, Barack Obama n’avait pas une majorité assez claire au Sénat pour faire voter ses budgets. Sous le mandat de Trump, l’administration centrale était dysfonctionnelle. Au Royaume-Uni, il y a eu le Brexit. En raison de toutes ces instabilités politiques, les banques centrales sont presque devenues une branche de l’État garantes de la stabilité.

Après la libéralisation financière des années 90, les États ont perdu beaucoup de pouvoirs face aux marchés financiers. Les gouvernements étaient très peu armés pour réguler les marchés financiers. Le seul bras armé des États pour calmer les marchés financiers était la banque centrale. Les banques centrales sont devenues les seules institutions publiques suffisamment puissantes pour rentrer dans le jeu de la régulation.

Face à l’urgence écologique, quels rôles les banques centrales peuvent-elles jouer ?

Elles peuvent d’abord jouer un rôle de régulation et de supervision. Les critères environnementaux utilisés par les institutions financières ne sont pas vraiment solides. Les banques centrales peuvent passer par des interventions sous la forme de prêts ou d’achats de titres. Je suis partisan des prêts ciblés verts, les Green TLTRO. Cela peut être plus utile qu’un assouplissement quantitatif vert (Quantitative easing). Aujourd’hui, on ne voit pas de problème de financement sur des green bond. Pour les petites banques qui ont un rôle de financement des petites entreprises, on voit qu’elles ont plus de mal à prêter sur des critères écologiques.

Dans un contexte inflationniste, les prêts ciblés de long terme sont une bonne manière de remonter les taux d’intérêt sur l’ensemble des prêts mais en maintenant des conditions plus favorables sur des prêts écologiques. Certaines banques centrales comme au Japon le font déjà. Il faut toutefois un contrôle démocratique fort dans le cadre d’un dialogue avec le Parlement et la Commission européenne, pour que les critères utilisés par la BCE soient cohérents avec la politique générale de l’Union en la matière.

Les banques centrales peuvent-elle contribuer à la planification écologique ?

Au lendemain de la Seconde Guerre mondiale, les banques centrales ont participé à la reconstruction en faisant des prêts ciblés et en refinançant les grandes banques publiques. La Banque centrale européenne peut contribuer à cette planification par le biais d’une politique de crédit européenne. En clair, toutes les institutions européennes qui ont un lien avec la finance comme les banques centrales, la banque publique d’investissement doivent faire en sorte que le financement de la transition écologique se fasse.

Cette planification peut permettre de construire une véritable cohérence entre les différentes parties prenantes comme les fonds structurels, la banque centrale ou la banque européenne d’investissement pour faciliter le financement de la transition. Je propose de mettre en place un conseil européen du crédit pour permettre cette planification. Son but serait de construire cette coordination pour avoir une politique du crédit unique et cohérente à l’échelle européenne.

 

Aux Etats-Unis, les débats sur la théorie monétaire moderne sont vifs. Quel regard portez-vous sur la monnaie hélicoptère très critiquée par certains courants d’économistes ?

Je pense que la monnaie hélicoptère peut permettre à la politique monétaire d’opérer sans trop augmenter les prix des actifs et donc éviter des effets inégalitaires. C’est un outil de politique monétaire sous-estimé à des moments où il y avait des besoins de relance monétaire. Il y a eu beaucoup d’achats d’actifs qui ont entraîné des inégalités. Je pense que les banques centrales ont été trop loin dans certaines politiques accommodantes qui passaient surtout par les marchés financiers. Actuellement, il est clair qu’il ne faut pas faire de monnaie hélicoptère aux ménages en période d’inflation.

En Europe, la monnaie hélicoptère existe déjà à travers un taux différencié, entre le taux d’emprunt des banques et le taux de dépôt. A partir du moment où le taux LTRO est fixé sous le taux de dépôt, cela devient une pure subvention aux banques. Est-ce qu’il faut continuer dans ce type de monnaie hélicoptère pour faire du green LTRO ? C’est un vrai débat. Je pense que cette politique doit être plus ciblée sur des prêts environnementaux. Le tabou en Europe est de ne pas passer par les banques.

Les cryptomonnaies dégringolent depuis plusieurs mois et montrent leur très grande fragilité. Quels sont les risques associés à ce type de monnaie ?

Il existe plusieurs types de risques. Le premier concerne d’abord les investisseurs. Il faut faire de la prévention pour que les investisseurs ne se fassent pas avoir. Les banques centrales doivent réagir en créant leur propre monnaie numérique. Le risque surtout est que les gens n’utilisent plus que de la monnaie électronique bancaire. On perd de l’anonymat et de l’universalité. Tout le monde n’a pas forcément accès à un compte bancaire. Les gens pourraient passer uniquement par des systèmes de paiement privés adossés à des « stablecoin » (un type de cryptomonnaie dont le cours est adossé à une devise, le plus souvent le dollar).

Ce type de pratique pose des questions importantes pour les banques centrales  en termes de stabilité financière. Dans certains pays en développement, plus de la moitié de la population utilise parfois ce type de  »stablecoin » sans régulation derrière. Les cryptomonnaies posent également des questions fondamentales sur la pratique des politiques monétaires. C’est essentiel de garder une vraie souveraineté monétaire. Un monde où les Etats n’auraient plus le contrôle sur la monnaie pourrait être très dangereux.

 

Comment en êtes-vous venu à vous intéresser à l’histoire des politiques monétaires et à l’histoire financière ?

J’ai fait une partie de mes études pendant la grande crise financière de 2008. Dans les modèles, les politiques monétaires fonctionnaient par les taux d’intérêt avec les anticipations des agents mais cela me paraissait trop simple.

Pour mon sujet de thèse, j’ai voulu comprendre comment les choses avaient pu être autrement et ainsi choisi de travailler sur le sujet « Politique monétaire et politique du crédit en France pendant les Trente Glorieuses ».

En tant que professeur à l’EHESS, qu’est-ce que l’histoire peut apporter aux économistes ?

L’histoire peut permettre de prendre du recul sur certains événements actuels. Dans les discours des économistes revient souvent l’idée qu’il y a une solution normative dans les modèles théoriques. Or, dans une perspective historique, on remarque souvent que les économistes n’ont pas forcément de meilleures solutions que les autres. L’histoire permet d’être moins naïf face à certains problèmes.

L’histoire peut également permettre d’avoir une boîte à outils face à des chocs. Sur la politique monétaire, les économistes n’ont rien vu venir depuis quinze ans. Ce sont les économistes qui s’adaptent aux pratiques des banques centrales, et pas le contraire. Dans les banques centrales, il y a une meilleure reconnaissance de l’histoire. Le gouverneur de la banque d’Angleterre, Andrew Bailey, a une formation d’historien. A la Banque centrale européenne, Isabel Schnabel a beaucoup écrit sur la crise des années 30.

Propos recueillis par Grégoire Normand

(*) La Banque Providence, démocratiser les banques centrales et la monnaie. Editions du Seuil, collection La République des idées. 128 pages. 11,80 euros. 2021.

Inflation :Une politique monétaire trop restrictive peut tuer la croissance

Inflation :Une politique monétaire trop restrictive peut tuer la croissance

 

La hausse des prix actuelle n’est pas un phénomène monétaire mais structurel, elle dicte donc des choix politiques inédits, estiment les économistes Jean-Luc Gaffard et Francesco Saraceno, dans une tribune au « Monde ».

 

L’inflation a resurgi, alors qu’on la croyait éradiquée grâce à la seule action des banques centrales, éclairée par une théorie qui en faisait un phénomène purement monétaire. La tentation de la juger temporaire a dû céder devant une réalité faite de chocs, certes imprévisibles, mais rapidement générateurs de déséquilibres sectoriels aux conséquences durables.

Qu’elle provienne des coûts de production ou de la hausse de la demande, l’inflation révèle l’existence de déséquilibres sectoriels, qui naissent d’innovations incluant nouveaux produits, nouvelles technologies, nouvelles sources de matières premières. Il suffit d’une asymétrie des mouvements de prix et de salaires, plus flexibles à la hausse qu’à la baisse, pour que des tensions inflationnistes persistent, voire s’aggravent, quand la désarticulation sectorielle est accrue.

La situation actuelle en est une illustration. La crise sanitaire, la crise écologique puis l’agression militaire de l’Ukraine par la Russie ont suscité des pénuries dans différents secteurs – matières premières, productions agricoles, composants industriels – qui ont fait exploser les prix. Ce qui semble temporaire peut devenir persistant dans les secteurs où, en dépit d’une demande qui restera forte assez longtemps, les investissements sont appelés à stagner voire à diminuer, soit parce que l’activité est condamnée à terme du fait de la pollution (typiquement l’activité gazière), soit parce que l’incertitude est grande sur la configuration future du marché. Dans ce contexte, les hausses des prix en cascade portent atteinte au pouvoir d’achat des ménages avec pour conséquence possible des excédents d’offre et des pertes d’emploi dans certains secteurs. Le spectre de la stagflation – comme pendant les années 1970 – revient sur le devant de la scène. Les distorsions de prix relatifs non anticipées et non désirées ne peuvent que conduire à des transferts de richesse et à une mauvaise allocation des ressources.

Face à ces phénomènes de nature structurelle, la tentation existe toujours de les réduire à des causes monétaires. Si l’on suit cette théorie, il appartiendrait alors à la Banque centrale de l’endiguer en augmentant ses taux d’intérêt, avec comme seul souci de casser les anticipations inflationnistes, afin d’éviter que ne se déclenche une spirale prix-salaires.

Pourtant, dans la situation actuelle, avec une dette publique et privée élevée, une forte incertitude et, au moins dans la zone euro, une demande globale peu dynamique, une politique monétaire restrictive comprimerait la consommation et l’investissement, et créerait des problèmes de gestion de la dette, publique comme privée, sans s’attaquer à aucune des causes réelles de l’inflation. Les tensions inflationnistes seraient contenues, mais au prix d’une pénalisation des investissements productifs, d’une hausse du taux de chômage et de retards apportés aux nécessaires mutations structurelles de la transition énergétique et industrielle.

Politique monétaire et inflation : la fausse lutte des banquiers centraux !

Politique monétaire et inflation : la fausse lutte des banquiers centraux !

Les banquiers centraux multiplient les effets de manche afin de justifier la lutte contre l’inflation. Sauf que les taux d’intérêt proposés ne collent pas au danger annoncé. Par Karl Eychenne, stratégiste et économiste.

En clair, les banquiers centraux communiquent beaucoup sur les perspectives de relèvement des taux d’intérêt pour réguler l’inflation mais en vérité utilise cette inflation pour amortir les dettes et les énormes générosités monétaires pendant la crise sanitaire. Ils ne souhaitent pas non plus casser la fragile croissance avec un arrêt brutal de la politique monétaire accommodante Finalement la manière classique qui consiste à utiliser l’inflation pour amortir les excès de la planche à billets. NDLR 

« L’inflation risque de tout raser sur son passage, il faut agir vite et fort. »

Voilà un condensé de ce qui a pu être dit par les membres des banques centrales américaine (Fed) et européenne (BCE) au cours des dernières semaines. Agir vite et fort, mais pas trop vite quand même, précise Christine Lagarde dans son dernier discours. Globalement, on a quand même bien compris le message. Les banquiers centraux ourdissent des politiques monétaires plus restrictives.

Pourtant, quelque chose ne colle pas. Il y a un décalage étonnant entre les mots et les taux. Les mots employés pour parler du danger inflationniste ne se retrouvent pas dans les taux qui sont proposés pour juguler ce risque. En vérité, on est bien loin d’une politique monétaire qui deviendrait restrictive. Il conviendrait plutôt de parler de politique monétaire moins accommodante.

Le cas américain en est la plus parfaite illustration. Aujourd’hui, le taux d’intérêt directeur de la Fed s’établit dans une fourchette allant de 0,25 à 0,5%, alors que l’inflation est en orbite à 8,5%. Le coût de l’argent (taux) est donc bien inférieur au coût de la vie (inflation). On pourrait anticiper alors que la volonté de la Fed de lutter contre l’inflation se traduise par une remontée des taux significative. Oui, la hausse sera significative, de 0,5 à près de 2% fin 2022 si l’on en croit les anticipations. Mais ce coût de l’argent restera bien inférieur au coût de la vie qui devrait décélérer de 8,5% à près de 5%. Même à son acmé en 2023, le coût de l’argent ne parviendrait qu’à revenir au même niveau que l’inflation : 3%. Pas vraiment l’impression d’une politique qui se donne les moyens de lutter contre l’inflation galopante.

En vérité, la lecture devient plus troublante encore si l’on adopte une approche plus fine. En effet, les initiés ont pour habitude de consulter un éventail de règles de politiques monétaires proposées par la recherche académique. Ces règles leur permettent de calibrer un niveau adéquat de taux d’intérêt directeur en fonction des fondamentaux économiques, un niveau qu’ils confrontent alors au taux d’intérêt directeur en vigueur. Si le taux requis par la règle est supérieur au taux en vigueur, on dira alors que la politique monétaire est trop accommodante : la Fed devrait donc remonter ses taux. On peut même se projeter en comparant le taux prévu au taux requis en fonction de différents scénario économiques.

Le constat est sans appel. Sur 21 cas retenus (7 règles et 3 scénarios), 19 justifieraient un taux d’intérêt directeur supérieur aux niveaux actuels de 0,5% aujourd’hui même. A horizon 1 an, 17 cas sur 18 justifieraient un taux directeur supérieur au 2% qui sont prévus. Enfin à horizon 2 ans, 13 cas sur 14 justifieraient un taux directeur supérieur à 3%. Clairement, la politique monétaire n’est pas, ne deviendrait pas restrictive, si les taux prévus par les membres de la Fed ou les marchés sont ceux qui seront appliqués. La Fed restera très accommodante, certes un peu moins.

La BCE n’est pas en reste. Certes son niveau d’inflation est un peu en dessous de celui des Etats-Unis à 7,4%. Mais la BCE ne prévoit pas de remonter ses taux aussi fort et aussi vite que la Fed. Seule une hausse des taux de 0 à 0,25% serait envisagée par la majorité des membres d’ici la fin de l’année. On est bien loin des 2% de la Fed. On peut alors procéder au même type d’analyse que pour la Fed ci-dessus. Le résultat sera du même acabit : la BCE ne pratiquera pas de politique monétaire restrictive ni en 2022 ni en 2023, mais une politique légèrement moins accommodante.

Mais alors pourquoi une telle agressivité verbale des banquiers centraux, pour une politique monétaire tout juste moins accommodante ? La première explication qui vient à l’esprit, c’est qu’ils ne croient pas à ce qu’ils disent. Le risque inflationniste est survendu. Personne ne croit vraiment que cette inflation galopante, dopée par les confinements à répétition et le conflit Ukrainien, ne tisonne un jour les salaires. Personne ne croit vraiment aux effets de second tour sur l’ensemble des prix des biens et services. D’ailleurs, même les marchés obligataires n’y croient pas. Franchement, avec des taux d’intérêt à 10 ans à près de 3% aux Etats-Unis et 1% en Allemagne, alors que l’inflation est à 8,5 et 7,4%, peut – on parler de Krach obligataire ? La hausse des taux depuis le début de l’année est impressionnante, vive et rapide, sans nul doute. Mais on est plus proche de l’allegretto que de l’allegro. Certes, l’histoire n’est pas terminée.

Plus vraisemblablement, les banquiers centraux ne reconnaissent toujours pas le risque inflationniste. En leur for intérieur, ils restent convaincus que l’inflation va retomber comme un soufflet, et qu’il faut éviter à tout prix de pratiquer une politique monétaire restrictive. L’activité économique n’y résisterait pas, et les marchés n’y survivraient pas. Depuis 15 ans les crises successives (Subprime, dette souveraine, Covid) ont rendu la performance économique et financière bien trop dépendante d’une politique monétaire qui devint ultra – accommodante sans jamais motiver de tensions indésirables sur les prix. Un constat que l’on peut faire dans toutes les économies dites développées.

Convaincus que cette période fut marquée par le sceau de l’excellence en matière de politique monétaire, les banquier centraux se refusent de croire qu’elle peut se terminer aussi bêtement. Ils tentent alors de donner le change avec des mots plutôt qu’avec des taux. Ils exagèrent le verbe plutôt que le geste. En art aussi on connût ce genre de pratique au XVIe siècle: on appela cela le maniérisme. L’expression d’un courant qui cherchait sa voix après que les artistes phares de l’époque (XVIe siècle) eurent tutoyé la perfection. Plutôt que de se risquer à quitter l’ivresse du génie, on préféra seulement s’en éloigner un peu, en exagérant les traits, les figures, les motifs. Bref, de l’exubérance plutôt que de l’errance diagnostique.

Comment réguler l’instabilité monétaire ?

 

 

L’économiste Laurent Berrebi attire l’attention, dans une tribune au « Monde », sur la nécessité de réguler la monnaie de transaction, qui se retrouve dans l’économie réelle sous forme d’inflation, et la monnaie patrimoniale, une monnaie de bulles hautement inéquitable.

La régulation de l’instabilité monétaire par le moyen classique de l’inflation ou par le phénomène des bulles ? Les seuls moyens de réguler ? NDLR

Tribune.

 

 La crise sociale, politique, voire identitaire qui ne cesse de s’aggraver au fil des ans depuis plus d’une décennie n’est-elle pas finalement le résultat d’une science économique en pleine tourmente ?

Cette crise du savoir et de la connaissance économiques ne porte-t-elle pas en elle ce schisme au sein des communautés nationales entre, d’un côté, l’élite, les sachants ou ceux qui sont censés savoir, et, de l’autre, le peuple, les non-sachants ou ceux qui sont censés ne pas savoir ?

Le mal-être grandissant de la classe moyenne est hautement compréhensible. La création de richesse est en berne. Elle est pénalisée par la spéculation et par une politique monétaire inéquitable. Est-ce un hasard si le progrès technique n’a jamais été aussi faible depuis la seconde guerre mondiale que durant cette dernière décennie, qui a vu dans les économies développées s’installer une politique monétaire d’assouplissement quantitatif (« quantitative easing ») créant une quantité de monnaie sans précédent, et ce avant même le Covid ?

La distribution de cette « richesse » est restée toujours anormalement inéquitable au détriment du travail : elle entretient l’illusion d’une croissance impressionnante des profits des entreprises, alors même qu’elle n’est que la conséquence d’une diminution de la part de la main-d’œuvre dans un régime de croissance en réalité toujours plus faible.

Mais les sachants ne veulent ni voir ni entendre ces tendances lourdes, parce qu’ils ne les comprennent tout simplement pas. Elles n’appartiennent en effet à aucune théorie économique. C’est uniquement lorsque le retour du terrain est mauvais et que le peuple gronde qu’ils prennent conscience de la réalité d’un système malade. Malheureusement, souvent à titre provisoire, parce qu’ils sont tout simplement dépourvus de boussole et de guide économique.

 

La science économique n’arrivant plus à expliquer ce qui se passe aujourd’hui, elle ne peut pas leur proposer la régulation capable de préserver la stabilité de la communauté.

Nous avons besoin d’un cadre théorique nouveau qui élargisse celui que nous connaissons aujourd’hui et qui complète la théorie existante. Nous avons besoin d’une nouvelle vision de la stabilité économique et sociale et des crises, qui comprenne l’instabilité monétaire fondamentale de nos économies libérales, instabilité qu’il faut absolument contrôler afin de ne pas connaître « la grande crise », celle qui pourrait emporter tout le système.

Ce nouveau cadre théorique, que l’on peut nommer « nouvelle économie patrimoniale », met en évidence l’existence de deux régimes monétaires. L’un classique, inflationniste, est celui que l’on connaissait dans les années 1970 à 1990. L’autre non classique, de bulles, est celui que l’on connaît depuis plus de vingt ans, hautement inéquitable : la révolution des nouvelles technologies de l’information bénéficie essentiellement à ceux qui détiennent du capital.